漫步華爾街: 超越股市漲跌的成功投資策略【暢銷45週年全新增訂版】
漫步華爾街: 超越股市漲跌的成功投資策略【暢銷45週年全新增訂版】
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商品介紹
  • 商品簡介
  • 作者簡介
  • 目次
  • 書摘/試閱
  • ★暢銷45週年熱銷超過150萬冊
    ★投資實務經典之作
    ★美國著名大學MBA投資學課程指定參考書

    個人投資首選的最佳指南
    最具影響力的投資經典
    投資新手必讀書單
    穩健致富的福音書

    無論你是投資新手、散戶、理財顧問、證券營業員、市場研究專家……
    所有年齡層的投資人都該必備的投資聖經!

    《華爾街日報》:「幫助投資人選擇投資標的最佳書籍。」
    《金融時報》:「本書是個人投資者進入市場前的必讀指南。」
    《經濟學人》:「此書為『當之無愧的長青暢銷書。』」

    本書自1973年出版至今,已暢銷超過150萬冊,被視為最經典的個人理財指南。在此一全新增訂版中,擁有華爾街專業投資人、經濟學者、個人投資者三重身分的墨基爾(Burton G. Malkiel),隨著金融的快速創新與時俱進,整合豐富的投資經驗,加入全新看法,涵蓋各種投資工具,包括:

    貨幣基金、指數基金、正反ETF、免稅基金、新興巿場基金、目標日期基金、浮動利率票券、波動性衍生性商品、抗通貨膨脹證券、權益型不動產投資信託、資產擔保證券、Smart Beta策略商品、零息債券、金融和商品期貨和選擇權、投資組合保險……

    這是一本提供個人投資的詳盡指南,
    同時以平實、客觀的評斷,提供新資訊給學術界和市場研究專家。

    另外,更針對投資理論、實務操作、退休人員,
    提供清楚且易於實用的說明與投資策略──

    ◎ 投資人不能不懂行為財務學
    投資人如何從行為學家的新觀點,避免自己的不理性而犯下的愚行與誤判。

    ◎ 下一波投資熱潮「Smart Beta策略」真的是聰明的投資選擇?
    到底什麼是「Smart Beta」?哪種基金採用這個策略?這種投資方式適合我嗎?

    ◎ 「做好人生的投資規畫」,價值等同聘請個人理財顧問的昂貴費用
    五大原則教你如何在人生的不同階段,配置投資組合,為自己的退休金加碼。

    ◎ 如何利用選股技巧,提高勝算?
    隨著1987年10月的股巿崩盤、網路泡沫和2008到2009年的金融危機,更進一步考驗著巿場效率理論。但「效率巿場已死」的理論言過其實,本版會解釋近來的爭議,並解釋股票與債券報酬近期波動的情形,以及如何預測未來。

    ◎ 衍生性商品很可怕?
    本版更針對「衍生性商品」新增一章附錄,將顛覆你對衍生性商品的看法,提供正確的觀點:

    1. 其機制與歷史
    2. 舉例說明如何運作,並如何創造龐大獲利與損失
    3. 提供操作的實用建議

    最後,墨基爾還大膽推薦美國基金標的,如果你是美股的投資人,這會是不錯的投資工具。

    本書帶領你漫步迷人的投資世界,打破唯有專家才能勝過大盤的迷思。
    你將會明白如何從目眩神迷的投資工具,搜尋出最佳投資機會,穩健致富。
    【好評推薦】

    「幫助投資人選擇投資標的最佳書籍。」──《華爾街日報》(The Wall Street Journal)〈週末投資人〉( “Weekend Investor”)欄目

    「問10個投資專家,你會聽到10個人都推薦墨基爾這本經典的投資書。」──《華爾街日報》

    「過去50年來,真正好的投資書不超過6本,而這本就是其中的經典。」──《富比士》(Forbes)

    「你想要在股票市場有很好的表現嗎?這裡有個很好的建議,那就是存一點錢,然後買墨基爾的書,接著把剩下的錢拿去買指數型基金。」──《洛杉磯時報》(Los Angeles Times)

    「你可以想像正在上一堂長達一週的投資課,教這門課的人擁有政治家班傑明.富蘭克林(Benjamin Franklin)的常識、經濟學家米爾頓.傅利曼(Milton Friedman)的學術知識,以及投資大師華倫.巴菲特(Warren Buffett)的實務經驗。不用多說,墨基爾這本最新版的作品一定要讀。」──《霸榮》(Barron’s)

  • 墨基爾Burton G. Malkiel 
    普林斯頓大學經濟學系化學銀行講座退休教授(Chemical Bank Chairman's Professor of Economics Emeritus),以及投顧機器人公司Wealthfront首席投資長,他曾是美國總統經濟諮詢委員會(Council of Economic Advisers)委員,而且曾經擔任幾家大公司的董事。

    譯者簡介
    楊美齡
    台灣大學商業系畢業、奧克蘭大學電腦系畢業。曾任中國石油公司會計管理師。譯作有《穩健理財十守則》、《漫步華爾街》、《策略遊戲》、《組織遊戲》、《電子精英》、《富比士二百年英雄榜人物》、《談判其實很Easy》、《別怕換老闆》、《可樂教父》等。

    林麗冠
    台大中文系學士,美國密蘇里大學新聞碩士,譯有《雪球:巴菲特傳》、《誰說人是理性的》、《Google會怎麼做》、《漫步華爾街》(以上合譯)、《專案,就是要這樣管理》、《白地策略》、《廢墟中站起的巨人》、《在地的幸福經濟》等書。

    蘇鵬元
    清華大學經濟系碩士,曾任《天下雜誌》出版部資深編輯、《新新聞》資深記者、《商業周刊》研究員。參與編輯的書籍曾獲《中國時報》開卷周報十大好書獎、金石堂書店年度最有影響力書籍、經濟部中小企業部金書獎,譯著有《投資最重要的事》。希望能藉由選書、編輯、翻譯,幫助更多好書出版。

  • 【自序】點石成金
    本書發行第一版至今已經超過四十年。第一版傳達的是一個很簡單的訊息:投資人購買並且持有指數基金的報酬,遠比買賣個股或是購買積極管理的共同基金高。我大膽主張,購買並持有所有指數成分股,獲利很可能會超過由專家操盤、高管理費和高交易成本的共同基金。
    四十多年後的現在,我對原先的理論更具信心,超過六位數字的獲利足以證明。我可以簡單地舉個例子。一位投資人在1969年投資10,000美元在標準普爾500指數基金,假設所有股利都轉為投資,至2014年6月的市價會變為736,196美元。另一位投資人投資在積極管理的共同基金,他的投資市值則會變為501,470美元,兩者差別顯著。至2014年6月1日為止,指數基金的投資人比共同基金的投資人獲利高出234,726美元,幾乎是共同基金投資人總資產的80%。
    既然如此,為什麼要出第十一版呢?如果傳達的訊息都沒改變,那什麼變了?答案是,可供大眾使用的金融工具有了巨大的變革。本書既然是個人投資的詳盡指南,就有必要更新,涵蓋所有的投資工具。同時,本書也提供學術界和市場專家研究的新資訊,客觀評斷,以平實的用語提供投資人參考。股票市場有許多令人困惑的說法,需要有一本書來釋疑解惑。
    過去四十多年來,我們已經習慣科技快速變化的步伐︰舉凡電子郵件、網路、iPhone、iPad、Kindle電子書、視訊會議、社群網絡,還有醫學上從器官移植、雷射手術,到以不動手術方式治療腎結石和動脈拴塞等種種進步,都對我們的生活影響重大。同一期間,金融方面的創新也同樣快速。1973年本書第一版問巿時,巿面上還沒有貨幣基金、自動櫃員機、指數基金、ETF、免稅基金、新興巿場基金、目標日期基金(Target Date Fund)、浮動利率票券、波動性衍生性商品(volatility derivatives)、抗通貨膨脹證券、權益型不動產投資信託(equity REITs)、資產擔保證券、smart beta策略商品(smart beta strategies)、羅斯退休帳戶(Roth IRAs)、529學費儲蓄計畫、零息債券、金融和商品期貨和選擇權,也沒有投資組合保險(porfolio insurance)、高頻交易(high-frequency trading)等新交易技術,更別說是其他投資環境的變動了。本書因而增加許多新內容來解釋金融創新,並告訴身為消費者的讀者應當如何從中獲益。
    這個新版本也針對投資理論和實務的學術進展,提供清楚且易於理解的說明。第10章說明行為財務學這個令人振奮的新領域,並且強調投資人應該從行為學家的見解中學習的重要心得。第11章要回答smart beta策略是不是真的很聰明。另外還增設了新的一節,針對已經退休或即將退休的投資人提供實用的投資策略。本書多年來不斷增加許多新資料,在大學或商學院時代讀過舊版的讀者將會發現新版本相當值得一讀。
    在這個版本,我仔細審視前面幾版的基本論調:由於股巿極有效率,即使蒙著眼對《華爾街日報》擲鏢的猩猩,也能選出與專家管理組合表現一樣好的投資組合。而從過去四十年的事實顯示,三分之二以上的專業基金經理人績效不及無人管理的指數基金。然而仍然有學者專家質疑這項理論的正確性。隨著1987年10月的股巿崩盤、網路泡沫和2008到2009年的金融危機,更進一步考驗著巿場效率理論。這個版本會解釋近來的爭議,並重新檢視「擊敗巿場」的主張是否真的可行。我的結論是,「效率巿場已死」的理論言過其實,而我會檢視一些選股技巧的證據,證明投資人可以提高勝算。
    本書基本上仍是為散戶撰寫,易讀易懂的投資指南。因為我輔導過許多個人及家庭的財務規畫,愈來愈明白個人承擔風險的能力常常取決於年齡和賺取投資收益之外的賺錢能力。大多數的投資風險會跟著投資期間的延長而降低,因此最佳的投資策略必然與年齡相關。第14章「做好人生的投資規畫」對所有年齡層的投資人都非常有幫助,單單這一章,就有和個人投資理財顧問高昂面談費用的價值。
    我要再次向前幾次增訂版中提過的每一位人士致謝。此外,我必須要提到對第十一版有特殊貢獻的人士,我特別感謝寶格研究會的麥可.諾蘭(Michael Nolan),普林斯頓的同事哈里森.洪(Harrison Hong)和亞辛.艾沙哈利亞(Yacine Ait-Sahalia)、研究助理大衛.郝(David Hou)、德瑞克.朱恩(Derek Jun)和麥可.拉霍夫斯基(Michael Lachanski)、保羅.諾(Paul Noh)。另外,也要感謝約翰.德佛勞克斯(John Devereaux)、法蘭西斯.肯尼瑞(Francis Kinniry)、拉維.托蘭尼(Ravi Tolani),以及先鋒投資集團的沙拉.哈默爾(Sarah Hammer)在提供資料上給予重要協助。
    凱倫.諾伊基興(Karen Neukirchen)對這一版貢獻極大,她能夠辨識難讀的潦草筆記,並轉化為可讀的文章,她也提供研究協助,並且負責本書大部分的圖形呈現。我與諾登出版公司(W.W. Norton)仍然保持極佳的合作關係,感謝德瑞克.麥克菲力(Drake McFeely)、奧圖.松塔格(Otto Sonntag)和傑夫.許瑞夫(Jeff Shreve)協助出版。派翠西亞.泰勒(Patricia Taylor)繼續參與本書的出版計畫,對於第十一版的編輯工作貢獻良多。
    我的妻子南西.墨基爾(Nancy Weiss Malkiel)對最近七版的修訂完成貢獻最大。她除了給予我最深情的鼓勵和支持之外,還詳讀各種草稿、提供無數建議,大大地改進了本書的文字品質。她還是找得出逃過我、校對、編輯法眼的錯誤。最重要的是,她是我生命中無限喜樂的源頭,沒人比她和她的摯友更值得我題獻此書。
  • 導讀 一門值得終生學習的學問/周行一
    自序 點石成金

    Part 1 股票及其價值
    第1章 「磐石」及「空中樓閣」
    何謂隨機漫步?
    投資充滿樂趣
    兩大投資理論
    磐石理論
    空中樓閣理論
    請隨我漫步

    第2章 瘋狂的群眾
    鬱金香狂熱
    洋蔥悲劇
    南海泡沫
    國王也難抗拒
    更傻的傻瓜
    華爾街垮了
    股友社的把戲
    貝森缺口
    黑色星期四
    殷鑑無效?

    第3章 1960年代到1990年代的投機泡沫
    法人機構壟斷巿場
    上揚的1960年代
    五十種績優股
    喧囂的1980年代
    股市的歷史教訓

    第4章 2000年代初期的網路泡沫
    泡沫如何興起
    美國房市泡沫和2000年代初期的崩壞
    泡沫和經濟活動

    Part 2 專家與贏家
    第5章 技術分析與基本面分析
    圖形專家與基本面分析專家
    圖形能告訴你什麼?
    圖形分析的合理解釋
    技術分析為何沒有效?
    由圖形專家到技術分析師
    基本面分析的技巧
    三項重要警告
    為什麼基本面分析也會失效?
    穩健投資的三項原則

    第6章 技術分析與隨機漫步理論
    技術分析師的策略
    股巿有動能嗎?
    股價並無循環週期
    更細緻地探討技術分析理論
    一堆讓你虧錢的技術理論
    為什麼技術分析師沒失業?
    技術分析派的反擊
    對投資人的意義

    第7章 基本面分析能幫你多少?
    華爾街大戰學術界
    證券分析師能洞燭機先嗎?
    水晶球為什麼看不清楚?
    共同基金的績效:分析師只選贏家?
    半強式及強式的隨機漫步理論

    Part 3 學習新投資技術
    第8章 現代投資組合理論
    風險的角色
    風險的定義︰報酬的變動範圍
    報酬愈高,承擔風險愈大?
    利用現代投資組合理論降低風險
    分散風險的應用

    第9章 藉由承擔風險來提高報酬
    貝他值與系統性風險
    資本資產定價模型
    貝他值真的可以衡量風險嗎?
    貝他值的問題
    計量派尋求更好的風險指標︰套利定價理論
    法瑪和法蘭奇的三要素模型
    完美的風險指標並不存在

    第10章 行為財務學
    投資人並不理性
    散戶的不理性行為
    行為財務學和儲蓄
    套利的限制
    投資人從行為財務學學到什麼?
    行為財務學如何擊敗市場?

    第11章 Smart Beta策略商品真的聰明?
    什麼是Smart Beta策略?
    四種選股方法:贊成與反對的理由
    Smart Beta基金的風險測試
    實際績效如何?
    混合策略
    其他選股因素
    對投資人的意義
    對信奉效率市場者的意義
    市值加權指數仍是最好的投資組合

    Part 4 你也可以是理財高手
    第12章 個人理財的十項練習
    練習1 未雨綢繆
    練習2 不要被發現兩手空空:備好現金和保險
    練習3 保持競爭力︰手上的現金收益得跟上通貨膨脹
    練習4 學習節稅
    練習5 釐清投資目標
    練習6 從自己的房子開始投資
    練習7 了解債券
    練習7A 在金融壓抑期間將部分債券以高股利股票取代
    練習8 投資黃金與收藏品宜謹慎
    練習9 尋找提供折扣的證券商
    練習10 記住要分散投資
    最後檢查

    第13章 衡量股票及債券的報酬
    決定股票和債券報酬的因素
    股票市場的四大波段
    時期一 安穩時期
    時期二 焦慮時期
    時期三 繁榮時期
    時期四 覺醒時期
    2009到2014年的市場
    長期合理報酬是多少?

    第14章 做好人生四季的投資規畫
    配置資產組合五項原則
    調整人生各階段的三個投資策略
    人生四階段投資指南
    生命週期基金
    退休後的投資管理
    投資退休儲蓄金
    自行投資的方法

    第15章 進軍股市三大步
    不需動腦的方法︰購買指數基金
    深思熟慮的方法︰自行投資
    找人代打的方法︰雇用華爾街專家
    晨星共同基金資訊服務
    墨基爾策略
    矛盾現象
    投資顧問
    投資是門藝術
    最後叮嚀

    附錄 衍生性商品入門
    衍生性商品的基本型態
    期貨市場的功能和歷史
    選擇權市場的功能和歷史
    衍生性商品的致命吸引力
    選擇權和期貨的潛在獲利與陷阱
    金融期貨的搭配策略
    衍生性金融商品的爭議
    散戶的操作守則

    附錄A 期貨和選擇權的價格決定因素
    附錄B 基金和ETF投資指南

    致謝

  • 在這本書裡,我要帶領你漫步華爾街,為你講解這個複雜的金融世界,並在投資策略和機會上提供實用的建議。許多人都說,現在的散戶沒有機會和華爾街的專家們抗衡。他們舉出使用複雜衍生性投資工具和頻繁交易的專業投資策略,還有在報紙上讀到的做假帳、巨額併購,以及資金充裕的避險基金活動等。這種種跡象似乎都顯示出今日巿場裡已經沒有散戶的生存空間了。其實,這真是錯得離譜的見解;你可以做得和專家一樣好,甚至更好。在2009年3月股巿崩盤時,能保持冷靜,然後看著投資轉虧為盈、並且持續獲利的,正是那些穩健的投資人。2008年,許多專家因為使用不熟悉的衍生性證券,連襯衫都輸掉了,就跟2000年代初他們購買過多高價的科技股票一樣。
    本書為散戶提供簡明的指引,從保險到所得稅都會提到。它將告訴你如何選購壽險,如何不受銀行和經紀商剝削。本書也會談到黃金和鑽石的投資,但重點還是股票,這是過去提供優異的長期報酬,未來也一樣看好的投資。第四部是人生四季的投資規畫,針對不同年齡層的不同理財需要,提供特定的投資組合建議,包括退休理財規畫上的建議。

    何謂隨機漫步?
    凡是未來的發展和方向不能依據過去行為加以推測者,就是所謂的「隨機漫步」(Random Walk)。用在股票巿場上,指的則是短期的股價變動無法預測,理財顧問、盈餘預測,或複雜的圖表模型都幫不上忙。在華爾街,「隨機漫步」是個骯髒的字眼,是學術界創造出來侮辱專業分析師的名詞。說得極端一些,隨機漫步意味著一隻蒙著眼睛的猴子,對著報紙金融版擲鏢挑選出來的投資組合,也會和專家挑選的組合一樣好。
    穿著條紋西裝的分析師可不喜歡與光屁股的猴子相提並論。他們反脣相譏,說學者們整天埋首於恆等式和數學公式的拉丁符號中,連磁器上的牛和熊都分不出來。這些專家以基本面分析或技術分析來武裝自己,對抗學術界的炮火,我們將會在第二部細看這兩項武器。學術界則把隨機漫步理論細分為三種形式︰弱式、半強式、強式,並創造出他們所謂的「新投資技術」來自衛。後者提出一項觀念,稱為貝他值(Beta),包括smart beta策略商品,我打算對此稍加批判。到了2000年代早期,甚至有些學者也加入華爾街專家的陣營,支持股巿變動多少可以預測的說法。目前這場激戰還在持續,因為賭注極高,雙方都想置對方於死地,學者賭的是終身職,華爾街專家是高額獎金。這就是為什麼我認為你會享受這趟隨機漫步華爾街之旅,這具備了一切精采戲劇的要素,包括財富的來去得失,還加上箇中原因的精闢分析。
    開演前,也許我應該先自我介紹,表明我的嚮導資格。在寫這本書時,我依靠下面三方面的資歷,而每個資歷都提供透視股票巿場的不同角度。
    第一是我在投資分析和投資組合管理界的專業資歷。我一開始是華爾街一家大型投資公司的市場專業人員,後來擔任一家跨國保險公司投資委員會的主席,並且擔任一家全球大型投資公司的董事多年。這些經歷至為重要。未經世事的少女難以洞悉人生,股巿情況亦然。
    第二則是我目前的經濟學家身分。我專攻證券巿場和投資行為學,因此能深入了解學術研究及各種投資機會的細節資料。
    最後一項重要的資歷是,我是終生投資而且很成功的股巿投資人。到底有多麼成功,恕我不能直言,因為學術界有種奇怪的想法,認為教授不應該賺錢。教授可以繼承財富、嫁娶有錢人,也可以花錢闊綽,就是絕對、絕對不可以賺大錢,賺錢不被視為是學術作為。總之,教師應該要犧牲奉獻,至少政客和官員是這麼說的,尤其是要為學術界偏低的報酬找理由的時候。讀書人應當追求知識而非金錢報酬。因此,我將要以追求知識的態度,向你訴說我在華爾街的斬獲。
    本書採用許多例證和數據,但不用擔心,這些都是特別為金融門外漢撰寫的,並且只提供實用而證明可行的投資建議。不需要有任何背景知識,只要有興趣,有投資致富的渴望就夠了。

    投資充滿樂趣
    寫到這裡,我最好先說明所謂的「投資」是什麼,它和「投機」的區別何在。我認為投資是購買資產來獲得合理的可預期收入(例如股利、利息或租金收入),或是長期增值的一種方法。而與投機的區別常在於獲得投資報酬的期間長短和報酬的可預測程度。投機客希望買進幾天內或幾週內就可以短期獲利的股票,而投資人會買進在幾年內或幾十年內可能會產生源源不絕現金獲利和資本利得的股票。
    先把話說清楚,本書不是投機指南,不保證你一夕致富,也不是要宣揚股市奇蹟。其實副書名應該定為「穩健致富」。請記住,就算只要求損益平衡,投資報酬率至少必須和通貨膨脹率相等。
    2000年代初期,美國和大多數已開發國家的通貨膨脹率都跌到2%以下,有些分析師因而認為相對穩定的價格將會無限期地延續。他們預測,通貨膨脹極不可能發生,在科技高速發展的承平時代,物價將維持穩定,或甚至下跌。21世紀的前十年,通貨膨脹可能很輕微,或甚至不存在,但我認為,投資人不能因而輕忽通貨膨脹在未來死灰復燃的可能。歷史告訴我們,在1990年代和2000年代初期生產力加速時,生產力提升的步調總是不平均。而且,對於一些服務為主的活動,生產力的提升變得更為困難。弦樂四重奏需要四位音樂家,盲腸手術需要一位外科醫生,這在21世紀並不會改變。如果音樂家和外科醫生的薪水隨時間上漲,音樂會的門票和盲腸手術的成本也將隨之上漲。因此,認為物價上漲的壓力不存在是一種錯誤。

    兩大投資理論
    不論是購買股票或是稀有鑽石,所有的投資報酬都和未來即將發生的事件有程度不等的關聯,而這正是投資之所以迷人的地方︰這是一場以預測未來的能力來決勝負的賭博。傳統上,投資專家會用「磐石理論」(firm-foundation theory)或「空中樓閣理論」(castle-in-the-air theory)來評估價值。這兩種理論讓某些人賺了大錢,也讓某些人虧了不少。更有趣的是,它們看來完全互斥。如果你想做出明智的投資決策而不犯大錯,就必須先了解這兩種理論,這是讓你從嚴重的錯誤中保持安全的先決條件。在20世紀末,學術界創造出第三種理論,稱為「新投資技術」(new investment technology),在華爾街風行起來。稍後會詳述這個理論,以及在投資分析上的應用。

    磐石理論
    磐石理論認為,不論是股票或房地產,每一種投資工具都有確定的內在標準,稱為「真實價值」(intrinsic value),可以經由仔細分析目前和未來的展望而算出。當巿價跌破或漲過「真實價值」時,買進或賣出的時機就到了,因為就理論而言,這種價格波動終究會被矯正。如果這個理論正確,投資就會變得簡單乏味,因為我們只需要比較巿價和真實價值就好了。
    我們很難明確指出到底是誰創造磐石理論。艾略特.吉得(S. Eliot Guild)常被推崇為開山祖師;但是技術發展、特別是細節部分,似乎應該歸功於約翰.威廉斯(John B. Williams)。
    在《投資價值理論》(The Theory of Investment Value)中,約翰.威廉斯提出一套以股利收入為基礎,計算股票真實價值的確切公式。為了不讓事情看起來太過簡單,他引進「折現」(discounting)的觀念,折現基本上就是把收入從未來往前倒推,不考慮明年有多少錢、賺多少利息(例如現在把1美元存入銀行,利率5%時,明年就有1.05美元),而是考慮把未來收入換算成現值之後,會比現在少了多少價值(例如明年的1美元,現在僅值0.95美元,因為以5%的利率投資下,0.95美元在明年就變成1美元)。
    約翰.威廉斯嚴肅看待折現的觀念,他主張股票的真實價值等於未來所有股利的現值。因此他建議投資人把未來取得的收入折算成現值。由於折現的觀念過去少有人懂,於是在投資人之間就變得流行愛用。耶魯大學著名的經濟學家暨投資人歐文.費雪(Irving Fisher)教授也有鼓吹之功。
    磐石理論的邏輯相當好,以股票來說明最恰當。它強調股票的價值應該基於公司以股利形式所分配的未來盈餘︰目前的股利愈高、成長率愈大,股票就愈有價值。因此,成長率的差異是衡量股價的主要因素,但是也包含對未來的預測這種靠不住的變數。證券分析師不僅要預測長期成長率,還要預測成長可以持續多久。當巿場上對於未來榮景的持續過度樂觀時,華爾街上就會開始流傳︰「股票不僅將未來折現,可能連來世都折現了。」重點是,磐石理論必須仰賴對未來的成長幅度與成長的期間做出預測,所以它的基礎不如所宣稱的可信。
    知道磐石理論很好的並不只限於經濟學家;班傑明.葛拉漢(Benjamin Graham)和大衛.陶德(David Dodd)寫了一本很有影響力的書《證券分析》(Security Analysis),當時華爾街有一票證券分析師都加入他們的陣營。這些分析師學到良好的投資管理方法,就是買進巿價暫時低於真實價值的股票,賣掉巿價暫時過高的股票,如此而已。當然,他們也提供計算股票真實價值的方法,分析師只要用簡單的算術就能計算出來。葛拉漢和陶德門徒裡最成功的,要算是精明的中西部人華倫.巴菲特(Warren Buffett),他有「奧瑪哈的智者」之稱。巴菲特傳奇的投資紀錄,據稱是遵行磐石理論的結果。

    空中樓閣理論
    空中樓閣的投資理論強調心理因素。著名的經濟學家暨一流投資人約翰.梅納德.凱因斯(John Maynard Keynes)在1936年把這個理論闡釋的最清晰。他認為專業投資人不該把精力花在估算股票的真實價值,應該分析投資大眾未來的動向,以及在樂觀時期他們會如何把希望建築為空中樓閣。成功的投資人最喜歡搶得先機,推測哪種情況最容易讓大家建築空中樓閣,然後比眾人早一步下手。
    凱因斯認為,磐石理論太麻煩,效果可疑。他身體力行空中樓閣理論。當倫敦的金融專業人員在擁擠的辦公室辛苦操勞時,他每天早晨在床上操盤半小時,輕輕鬆鬆就賺進數百萬英鎊,也讓劍橋大學國王書院(King’s College, Cambridge)的校產基金增值十倍。
    凱因斯在經濟蕭條時期聲名大噪,不過大多數人只注意到他提出的刺激景氣理念。因為在那艱苦的時代,沒有人會築空中樓閣,也無法想像其他人會那麼做。然而,凱因斯在《就業、利息和貨幣的一般理論》(The General Theory of Employment, Interest and Money)中用了整整一章的篇幅說明股票巿場和投資人預期心理的重要。
    在股票方面,凱因斯知道沒有人能確知影響未來收益和股利支付的因素,因此他說,大多數人「關心的不是準確預測投資的長期收益,而是比一般大眾早一步預見傳統的價值基礎會有什麼改變。」換言之,凱因斯用心理學的原則來解讀股巿,而非財務學上的評估。他寫著︰「如果你相信三個月以後某項投資的巿價僅值20英鎊,就不應為預期收益有30英鎊的投資付出25英鎊。」
    凱因斯用英國同胞容易了解的名詞來說明︰股票遊戲就好比當報紙選美的評審一般,你必須由上百張照片中挑出六張最漂亮的面孔,選出的結果最接近全體評審的就是贏家。
    聰明的玩家都知道,個人的審美偏好在競賽中無關緊要,比較好的策略是挑選其他人會選的。這個邏輯很容易如滾雪球愈滾愈大,因為其他對手也可能有相同看法。因此最佳策略不是挑選你認為最漂亮的,也不是其他人會喜歡的,而是預測一般人會推測的一般意見,或是順著這個邏輯向下推衍。選美不就是這麼回事。
    報紙選美的推論代表空中樓閣理論中價格評定的基本形式。對買家而言,一項投資值得目前的價格,是因為他預期能以更高價賣出。換言之,投資標的價格由本身價格來決定,新買家當然也預期未來會有人以更高的價格接手。
    在空中樓閣的世界裡,每分鐘都有乳臭未乾的傻瓜誕生,他們願意付出更高的價格購買你的投資標的。因此,只要別人願意出高價,價格根本不是問題。這沒什麼道理可言,純粹是大眾心理。聰明的投資人要做的就是比別人搶先一步。這個理論說得難聽一點,可以稱為「更大的傻瓜」理論(“greater fool” theory)。你大可付3倍的價錢買進,只要稍後找到傻瓜願意出5倍的價格。
    空中樓閣理論在金融圈或學術界都有許多支持者。羅伯特.席勒(Robert Shiller)在暢銷書《葛林斯班的非理性繁榮》(Irrational Exuberance)中指出,1990年代末期對網路和高科技股票的狂熱,僅能訴諸「大眾心理」一詞來解釋。在學術界,強調群眾心理的所謂股市行為理論,在2000年代初期廣受已開發國家頂尖經濟學院和商學院的歡迎。心理學家丹尼爾.康納曼(Daniel Kahneman)因為在行為財務學發展上的貢獻,2002年獲得諾貝爾經濟學獎。更早以前,奧斯卡.摩根斯坦(Oskar Morgenstern)是頭號鼓吹者,他主張,尋找股票的真實價值好比大海撈針。在交換經濟裡,資產的價值決定於實際或未來的交易。他認為每位投資人的桌前都應該張貼下面這句拉丁格言︰

    物品只有在有人願意付錢購買,才有價值。
    (Res tantum valet quantum vendi potest.)

    請隨我漫步
    導論已經結束,請隨我輕鬆地走進投資叢林,隨機漫步華爾街。我的第一項任務就是讓你熟悉過去各種定價模式,以及這些模式和兩種投資定價理論的關聯。因為如果不能記取過去的教訓,必定會重複犯錯。因此我會舉一些不可思議的瘋狂行為,有的發生在很久以前,有的近在眼前。讀者們也許會對17世紀荷蘭人搶購鬱金香,或是18世紀英國的「南海泡沫」(South Sea Bubble)嗤之以鼻。但是無人能漠視1960年代早期的「新上巿股狂熱」、1970年代「五十種績優股」(Nifty Fifty)狂潮、日本房地產市場和股價令人目眩的榮景,以及1990年代初期那些價格同樣壯觀的崩盤,還有1990年代和2000年代初期的網路泡沫,以及2007年美國房地產市場泡沫。這些事件一再提醒我們,不論是散戶或專業投資人都很難避免重蹈覆轍。

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