證券欺詐與投資者權益保護研究

前言

「不少人士評論說，市場是殘酷的，市場不講情面。事實上恰好相反，資本的運作建立在情感基礎上，建立在投資者和企業相互信任的基礎之上。」

——倫敦證券交易所前主席鄧國帥

中國大陸證券市場起步較晚，1981年國庫券的發行才揭開了證券市場發展的序幕。1990年、1991年上海證券交易所、深圳證券交易所的成立標誌著嚴格意義上的證券市場的形成。在不過十餘年的時間裡，中國大陸證券市場突破計劃時代的體制藩籬和意識形態束縛，從無到有，從小到大，迅速成長，證券經濟的觀念深入人心。發展社會主義市場經濟離不開證券市場的發展，已是無需爭論的共識。然而，我們必須承認，中國大陸證券市場發展的歷史畢竟只有僅僅十年多的時間，雖然有了一定的規模和基礎，但與發達國家上百年的發展歷史相比，還只是一個存在許多不完善之處的新型市場。尤其在與市場相關的各種法律制度建設方面，還處於非常不完善的狀態，與發達國家相比存在相當大的差距。法律制度的不健全，直接影響了處於弱勢地位的廣大投資者的利益，出現了許多惡現象，引起了全社會的關注和爭論。我們看到各種各樣不規範的行為，已經或者正在嚴重損害著投資者的利益，威脅著中國證券市場乃至中國經濟的健康發展。這一問題在最近幾年顯得尤為突出，如中科技的「高臺跳水」、PT鄭百文和銀廣夏假帳問題的曝光等，不僅傷害了廣大投資者的感情，也極大地損害了他們的利益。證券市場產生和發展的實踐證明：形形色色的證券不正當行為，如虛假陳述、內幕交易、操縱證券價格、欺詐客戶等，一直是中國大陸證券市場的共生物。從某種意義上來說，證券市場集中體現了中國大陸轉型經濟時期的矛盾，並且常常以一種戲劇化的形式爆發出來，引發社會的強烈震盪，成為大眾和知識精英熱烈討論的主題。

保護投資者特別是中小投資者的權益，是關乎中國證券市場發展的大是大非問題，必須加大投資者權益保護的力度。中國加入世界貿易組織後，市場經濟的發展將同世界各國一樣融入全球經濟一體化的潮流，投融資的現象將更深、更廣地超越物理上的國界，資本的流動將成為非常普遍的現象。在此情況下，哪裡保護投資者充分，哪裡投資者權益保護的法律環境好，資本就向哪裡流動，最終提升那裡的經濟素質與實力。為此，中國已制定和修改了多項法律，以充分體現對於投資的充分保護、國民待遇與最惠國待遇。然而，令人遺憾的是，在這方面我們仍尚乏完善。《證券法》的制訂、修訂和實施僅僅只有十多年的時間，尚不能充分周到地調整市場上的各種關係。傳統的民事法律中也沒有明確涉及證券市場相關民事行為的規定。可以說，證券市場法制建設還僅僅是只有一個基本的框架，許多關乎投資者權益保護的問題沒有一個細緻而有效的規範。證券投資者權益的保護常常不僅是一種專業操作，更成為一項社會工程。在市場的浮躁與沉淪中，立法者和執法者雖案牘勞形，鞠躬盡瘁，仍未能圓滿四方。

保護投資者權益是證券法律制度的核心內容，也是證券市場健康運行的基礎。一個完整的投資者權益保護體系包含了豐富的內容，大體可以劃分為對投資者作為上市公司股東利益的保護和作為證券交易者利益的保護兩個方面。2投資者在證券市場上具有雙重身分：一方面投資者是上市公司的股東，享有股東的權利。但作為上市公司的股東，投資者在資訊、資金、專業知識方面與公司管理層相比均處於絕對劣勢，各國（地區）主要透過完善公司治理和強化外部司法監督機制來保護投資者在這方面的利益。另一方面，作為證券交易者，投資者與證券公司之間存在著嚴重的資訊不對稱，證券公司的經營不善或者違反法規經營對投資者利益可能構成損害，當證券公司破產時，投資者可能會遭受到現金或者有價證券的損失。各國（地區）主要透過加強對證券公司的監管來保護投資者在這方面的權益，同時，世界上大多數證券市場比較發達的國家（地區）還建立起投資者賠償制度，作為最後的保護措施。

現今中國大陸證券市場的功能尚沒有得到應有的發揮，如果其要得到高速有效的發展，則必須要有與之相匹配的法律制度供給。而法律制度的供給，需要有與之相匹配的法學理論支撐，中國大陸證券投資者損害賠償制度的法學理論研究尚處於初創階段，對於一些艱澀的問題還沒有較好的解決辦法，而且在一些基本問題上也遠遠沒有形成一致的意見，法學理論研究上的空白或不足導致法律制度的供給始終難以令人滿意或無法達到預設的目標，而由此又成為中國大陸證券市場整體發展的桎梏。現今對於中國證券監管實踐而言最有意義的，同時也最富有挑戰的可能就是如何確立證券損害賠償制度以滿足日益增加和成熟的投資者的需要，單純地靠行政處罰和刑事懲罰的方式來解決證券市場中不當行為的問題是遠遠不夠的。對證券投資者的保護應取決於很多方面：金融機構的有力監管、立法的完善、市場和投資者的成熟等等。其中，立法的完善，特別是建立完善的證券投資者民事賠償和非訴賠償制度是非常重要的方面。

「投資者權益保護」問題是證券市場法制建設的基本課題，關係到證券市場能否健康持續地發展。不論這個問題多麼複雜，解決起來多麼艱辛，需要多少時間，我們都不能迴避它。中國有句古訓「水能載舟，亦能覆舟」。廣大證券市場的投資者，特別是中小投資者，他們是推動證券市場長遠發展的寶貴水資源。他們為整個證券市場的發展做出了重要貢獻。如果不能建立切實保護中小投資者利益的制度，那麼這些寶貴的水資源總有一天是要枯竭的。因此，應儘快為廣大投資者建立起一條保護合法權益的法制長城，為證券市場的長期可持續發展奠定更加堅實的基礎。

作者序
前言
第一章 證券、證券市場與證券投資者／００１
第一節 證券與證券市場／００１
第二節 中國大陸的證券市場現狀／００９
第三節 證券投資者及其保護／０１７
第四節 中國大陸證券投資者權益保護現狀及原因分析／０２６

第二章 證券欺詐法律問題概述／０３４
第一節 證券欺詐的基本法律問題／０３４
第二節 證券欺詐的成因／０４６

第三章 虛假陳述／０６０
第一節 虛假陳述概述／０６１
第二節 虛假陳述的兩個判斷標準／０７４
第三節 虛假陳述的主體／０７９
第四節 虛假陳述的民事責任／０８６

第四章 內幕交易／０９９
第一節 內幕交易的概念及特徵／０９９
第二節 內幕資訊／１０７
第三節 內幕交易的主體／１１５
第四節 內幕交易的行為類型
第五節 短線利益歸入／１３２
第六節 內幕交易的民事責任／１４０

第五章 操縱市場／１４７
第一節 操縱市場的含義／１４７
第二節 操縱市場的構成要件／１５７
第三節 操縱市場的行為方式／１６５
第四節 操縱市場的民事責任／１８１

第六章 欺詐客戶／１８８
第一節 欺詐客戶的涵義／１８８
第二節 欺詐客戶的民事責任／２０３

第七章 完善中國大陸基於證券欺詐行為的救濟和控制體系／２１５
第一節 中國大陸現有證券監管體制的不足／２１６
第二節 構建基於證券欺詐行為的司法救濟和控制體系／２２３
第三節 基於證券欺詐的投資者非訴賠償制度的分析和建議／２４３
第四節 其他相關和配套政策、措施的完善／２６５

結語／２７９
參考文獻