股權投資爭議解決：對賭與回購實務要點及案例精析（簡體書）

《股權投資爭議解決：對賭與回購實務要點及案例精析》聚焦對賭協議爭議的實務疑難問題，有案例分析支撐，有法律要點的深度解析，實操性很強。作者在股權爭議處理尤其涉對賭協議的爭議處理方面有豐富的一線經驗，且結合有關司法判例，有過非常深入的思考和反思，本書即為其實務經驗和思考的精華之作。

儲小青，金誠同達律師事務所高級合夥人，資深仲裁員，黑龍江大學法律碩士，美國亞利桑那州立大學金融工商管理碩士、博士，羅蘭大學訪問學者。儲小青還擔任上海市律師協會並購重組業務研究委員會副主任，上海市律師協會浦東律師工作委員會秘書長以及廣州仲裁委員會等仲裁機構的仲裁員、上海股權投資協會理事等社會職務。

儲小青是錢伯斯(Chambers and Partners)公司/商事領域的上榜推薦律師，也是《國際金融法律評論》(IFLR1000)上榜推薦律師，司法部“全國千名涉外律師”人才庫入庫律師，曾獲評上海市陸家嘴金融城十大傑出青年。儲律師所代理的案件曾入選《最高人民法院公報》典型案例。

儲律師服務的客戶包括但不限於中國中車、中石油、保利、華融、寶武、長城資產、光大、中信銀行、國泰君安、中集、中化國際、中電新能源、康佳、奇瑞控股、拉薩城投、成都創新投、川投、逐源資本、上海廣電電氣、節卡機器人、創通電子、交大慧谷、華西化工等企業和機構及其子公司和關聯方。儲律師既擅長投融資非訴訟全過程法律服務，也擅長公司和股權及房地產和建設工程等重大商事爭議解決業務。

精准解讀股權投資，深度釋解常見疑難實務要點，《九民紀要》對賭規則解析，對賭回購條款效力司法認定，馮侖、貝克偉、梁信軍、李海林、汪建國、蘇曉悅、宋向前、李真聖等鼎力推薦！



★精准解讀股權投資16個業務板塊，多角度研判24個經典標杆案例，深度釋解53個常見疑難實務要點。

★投融資及法律雙重角度理解對賭與回購的本質。

★結合司法實踐，詳盡總結解讀《九民紀要》的對賭規則，分析研判對賭回購相關裁判規則。





對賭名為“賭”其實不是“賭”，是投融資雙方按既定規則對公司估值確定和調整的一種機制；回購也並非簡單理解的剛性兌付，應有其適用的嚴格條件，主要解決信息不對稱和不誠信等問題。本書正是基於這樣的理解，從法律實務的角度，探討了司法實踐中關於對賭與回購的裁判規則，很有意義――馮侖 萬通創始人本書針對股權投資回購及對賭協議,在各種情景下，以金融及法律為基礎及邏輯，以案例分析為延申，以中國現實情況，深入淺出、入情入理的方法解析目前沒有標準答案的複雜情況。這是一本非常實用而又充滿法律及金融知識的參考文獻。基於目前國內未上市公司在股權投資及對賭協議的普遍性，這個著作極為難得可貴。

――貝克偉 美國亞利桑那州立大學凱瑞商學院終身教授、前中國執行院長、博士生導師，招商局集團外部董事，寶武集團前外部董事

股權投資就是圍繞公司估值這個核心開展的一項系統工程，關鍵點和難點往往是發現公司未來可能的價值，在沒有流動性的股權投資一級市場，加上信息不對稱的掣肘，投資機構確實需要借助一些工具調整和修正主要基於目標公司所提供利潤預測形成的公司估值。對賭為估值調整提供了途徑。但，司法實踐對於對賭的態度決定了這一估值調整機制是否能夠在發生糾紛的情況下落地。小青律師的這本書，從司法實踐的角度對此作了有益的探索和深入的討論，對法律實務界和投資行業都有很好的參考價值。

――梁信軍 複星集團聯合創始人對目標公司進行準確的估值是股權投資的關鍵，對賭就是用以調整目標公司估值的工具。為避免對賭的交易安排不能得到司法的確認，瞭解司法實踐中對賭和回購的基本規則，對於投資者而言，非常必要。本書不僅站在法律的角度，還站在投融資的角度，闡釋了對賭和回購的規則，是一本值得一讀的好書。

――李海林 東渡國際集團董事長股權投資其實就是發現和確定公司價值，參與創造和提升公司價值，最後實現公司價值的一個過程；最難的，其實是發現和確定公司價值這一環。對賭機制為確定公司價值提供了一定的調整機制，可以促進投資者更早地投資。小青律師的這本書從法律實務的角度，為投資者理解和運用對賭和回購提供了司法實踐層面的參考，很有價值。

――汪建國 五星控股集團創始人、董事長精准解讀股權投資，深度釋解常見疑難實務要點，《九民紀要》對賭規則解析，對賭回購條款效力司法認定，馮侖、貝克偉、梁信軍、李海林、汪建國、蘇曉悅、宋向前、李真聖等鼎力推薦！

目錄

01

第一章

股權投資實踐中的對賭與回購

第一節 回購在股權投資實踐中的成因及主要情形

第二節 對賭在股權投資實踐中的成因及主要情形

02

第二章

《九民會議紀要》對賭規則的深度解析

第一節 回歸常識和基本的交易邏輯

第二節 對《九民會議紀要》中對賭規則的商榷

一、遺漏了“股權補償”實現對賭的方式

二、“減資”與“回購”的關係及其《公司法》上實施的途徑

三、“資本公積”的錢不能用來對投資人進行現金補償的依據不足

第三節 不同的價值取向與邏輯，差異的裁判規則與結果

一、“有效性”與“可執行性”

二、第一義務人：目標公司與原股東

三、法律關係：合同之債與股東出資

四、債權保護優先：投資人債權保護與其他債權人債權保護

五、風險邊界：共擔風險與差別風險

六、金融服務實體經濟與股權投融資行業的經濟規律

七、平衡各方利益的初衷與最終利益可能失衡的結果

03

第三章

對賭與回購效力的司法認定

第一節 增資交易模式下對賭與回購的效力認定

一、有效的仍然有效：投資人與原股東的對賭與回購

【案例3-1】投資人與原股東對賭與回購約定的效力――上海謹業股權投資合夥企業(有限合夥)訴劉某股權轉讓糾紛案

二、從無效到“效力”與“可履行性”分開：投資人與目標公司的對賭與回購

【案例3-2】投資人與目標公司對賭與回購約定的效力――蘇州工業園區海富投資有限公司與甘肅世恒有色資源再利用有限公司、香港迪亞有限公司、陸某增資糾紛再審案

【案例3-3】投資人與目標公司對賭與回購約定的效力――江陰市中科藍天創業投資有限公司、浙江中科東海創業投資合夥企業(有限合夥)、深圳中科匯富創業投資基金合夥企業(有限合夥)與林某平、谷某文、武漢施瑞福生物技術有限公司合同糾紛仲裁案

【案例3-4】投資人與目標公司對賭與回購約定的效力――江蘇華工創業投資有限公司與揚州鍛壓機床股份有限公司、潘某虎等請求公司收購股份糾紛再審案

第二節 股權轉讓交易模式下的對賭與回購效力的

認定

【案例3-5】股權轉讓交易模式下對賭與回購的效力認定――上海星杉創富股權投資合夥企業與青島亨達股份有限公司、王某萬等股權轉讓糾紛案

【相關法律規定】

第三節 目標公司對原股東的對賭或回購義務承擔擔保責任的效力

一、直接對賭或回購與承擔擔保責任的區別及難點

(一)如果是回購的情形，目標公司的擔保責任側重為付款義務，通過原股東受讓股權保障可執行性(履行可能性)

(二)目標公司為原股東承擔擔保責任，有較為嚴格的程序要求

二、主張目標公司承擔對賭與回購擔保責任的思路與策略

(一)投資人是否盡到合理注意義務

(二)目標公司全體股東共同簽署投資合同的必要性

(三)從目標公司是受益方的角度解釋，目標公司承擔擔保責任並非僅為原股東利益

【案例3-6】目標公司承擔對賭與回購擔保責任的認定――強某延、曹某波股權轉讓糾紛案

【案例3-7】目標公司承擔對賭與回購擔保責任的認定――通聯資本管理有限公司、成都新方向科技發展有限公司與公司有關的糾紛案

【相關法律規定】

第四節 短期融資的股權回購之效力

一、游走於“名股實債”“讓與擔保”和真實交易之間

二、出於短期融資需要的股權回購主張權利的思路與策略

(一)考察權利、義務和責任與借貸是否存在重大區別

(二)考察收取股權受讓方的款項是股權出讓方還是第三方

(三)視情況採取不同的救濟方式

【案例3-8】短期融資的股權回購效力――聯大集團有限公司與安徽省高速公路控股集團有限公司股權轉讓糾紛案

【案例3-9】短期融資的股權回購效力――五礦國際信託有限公司訴上海榮騰置業有限公司金融借款合同糾紛案

第五節 未“進場”交易的國有股權回購的效力認定

一、國有股權通過“回購”方式享有投資人的權利及其難點

二、主張國有股權可以通過“回購”退出的思路與策略

(一)目的是保護國有資產

(二)回購的方式確保了國有投資人退出的可行性

(三)若兩個國有企業之間的股權轉讓未進場交易，或未進行評估並不必然無效

(四)如果是國有金融企業直接股權投資，可以按股權回購方式退出

(五)如果是國有創業投資企業，可以按股權回購方式退出

【案例3-10】國有股權回購的效力認定――國華實業有限公司與西安向陽航天工業總公司股權轉讓糾紛上訴案

【案例3-11】國有股權回購的效力認定――天津津海達礦業投資諮詢有限公司、天津市福浩實業有限公司股權轉讓糾紛案

【相關法律規定】

04

第四章

對賭與回購的觸發

第一節 違反披露義務觸發

一、履行披露義務：複雜的“產品說明”

二、如何判斷違反披露義務觸發回購

(一)首先要確定披露義務所覆蓋的信息類型以及內容

和範圍

(二)從標的瑕疵的角度，結合陳述與保證條款

三、辦理因披露義務導致回購案件的策略

(一)從資產情況與投資溢價之間存在對應關係的角度，論證：披露義務的違反使目標公司價值偏離原定溢價價格，構成違約

(二)辦理該類案件時，注意應對如下可能的抗辯

(三)注意回購責任和其他違約或賠償責任的重疊適用

(四)分期支付投資款時，注意不安抗辯權和後履行抗辯權，以及繼續履行是否意味著對違反披露義務責任的豁免

【案例4-1】因披露義務觸發回購――北京綿石投資集團股份有限公司與劉某華、曾某華股權轉讓糾紛案

【案例4-2】因披露義務觸發回購――劉某明與欒某強、藍色港灣置業發展(青島)有限公司等股權轉讓糾紛案

【相關法律規定】

第二節 違反業績承諾觸發

一、業績承諾是股權投融資定價的基礎

二、業績承諾約定及觸發時，投資人應重點關注什麼？

三、辦理違反業績承諾觸發對賭案件的策略

(一)關於業績對賭安排的效力及履行可能性分開處理原則

(二)約定公司承擔回購責任或承擔現金補償責任的，可從投資協議目的、習慣、誠信原則等方面努力爭取

【案例4-3】因業績承諾觸發回購――北京泛亞太信息技術研究所(普通合夥)與北京神州泰嶽軟件股份有限公司股權轉讓糾

紛案

【案例4-4】因業績承諾觸發回購――王某、吳某與深圳市點石貳號創業投資合夥企業(有限合夥)股權轉讓糾紛案

【案例4-5】因業績承諾觸發回購――廣東蜂助手網絡技術股份有限公司與周某峰公司增資糾紛案

【相關法律規定】

第三節 違反上市承諾觸發

一、政策環境對投融資的影響：“升級版”回購條款的出現

二、司法實踐中關於“升級版”回購條款的若干疑問

三、不同情形上市承諾觸發回購的關注重點

四、辦理因未兌現上市承諾觸發對賭案件的策略

(一)上市承諾回購條款的合法有效性

(二)回購條件的觸發――未在約定期限內實現IPO

(三)回購條件的觸發――因存在特定情形導致公司上市存在重大障礙

(四)回購時機

(五)市場風險與政策變化的風險承擔

【案例4-6】因違反上市承諾觸發回購――共青城招銀三號投資合夥企業與楊某紅、北京乾坤翰林文化傳播有限公司合同糾紛案

【案例4-7】因違反上市承諾觸發回購――翁A與胡A、胡B等股權轉讓糾紛案

【案例4-8】因違反上市承諾觸發回購――連雲港鼎發投資有限公司、朱某起因與上海嘉石投資有限公司股權轉讓糾紛案

【案例4-9】因違反上市承諾觸發回購――安徽省創投資本基金有限公司與朱某元、彭某榮公司增資糾紛案

05

第五章

對賭與回購的抗辯

第一節 投資人未盡義務或履行義務瑕疵的抗辯

一、投資人未盡義務或履行義務瑕疵的常見抗辯理由

(一)遲延支付投資款

(二)派駐高管

(三)推薦上市服務商或中介機構

二、目標公司常見抗辯理由的分析及應對策略

三、辦理此類案件的要點和策略

(一)關於約定的抗辯理由

(二)關於程度

(三)關於直接因果關係

【案例5-1】投資人未盡義務或履行義務瑕疵的抗辯――青島中金實業股份有限公司與青島中金渝能置業有限公司、中鐵置業集團有限公司、青島榮置地顧問有限公司投資合作協議

糾紛案

【案例5-2】投資人未盡義務或履行義務瑕疵的抗辯――藍某橋、宜都天峽特種漁業有限公司、湖北天峽鱘業有限公司與蘇州周原九鼎投資中心(有限合夥)其他合同糾紛案

【案例5-3】投資人未盡義務或履行義務瑕疵的抗辯――南京譽達創業投資企業(有限合夥)訴上海超矽半導體有限公司股權轉讓糾紛案

【相關法律規定】

第二節 基於形成權的抗辯

一、回購權是一種形成權嗎？

二、回購權如果是形成權，意味著什麼？

(一)影響訴訟請求的確定

(二)除斥期間經過，實體權利喪失

三、辦理此類案件的要點和策略

(一)審查投資合同中關於回購權的約定，確定回購義務主體、回購權行使期限等

(二)及時正確發送回購通知，行使回購權

(三)訴訟請求的確定，應直接要求有回購義務一方支付回購價款

【案例5-4】回購權是形成權的抗辯――星杉創富與亨達公司、王某萬等股權轉讓糾紛案

【相關法律規定】

第三節 投資人未(正確)行使回購權的抗辯

一、及時有效發送股權回購通知及其難點問題

二、發送回購通知看似簡單，文章卻大――如何正確發送回購通知？

三、辦理此類案件的要點和策略

(一)回購意思表示、回購相關內容必須清晰、準確

(二)回購通知必須到達回購義務人

(三)須依約及時(在除斥期間內)送達

【案例5-5】回購權定性為形成權時，及時有效發送回購通知的抗辯――星杉創富與亨達公司、王某萬等股權轉讓糾紛案

【相關法律規定】

第四節 應用情勢變更原則的抗辯

一、當風停下，能否適用“情勢變更”免予承擔對賭或回購責任

二、辦理此類案件的思路與策略

(一)把握成立情勢變更的要件

(二)區分商業風險

(三)價值取向與利益平衡

(四)報審要求

(五)非主要原因或不構成直接因果關係的，不能成立情勢變更

(六)價格波動是否成立情勢變更，要區分不同情況

【案例5-6】應用情勢變更原則的抗辯――譽達創投訴超矽公司股權轉讓糾紛案

【相關法律規定】

第五節 “現金補償”系違約金的抗辯

一、現金補償與違約金究竟是不是一回事？

(一)對賭中的現金補償往往因違約而起，有著違約責任的外觀

(二)證明損失的舉證責任的分配將對最終的判決結果產生實質性影響

二、結合商業邏輯和定價機制辦理此類案件的思路和策略

(一)現金補償從商業邏輯的角度，是信息不對稱條件下的價格調整和確定機制的價格調減

(二)現金補償從商業邏輯的角度，是反映目標公司真實發展狀況與預期發展狀況之間的價格差

(三)現金補償是執行合同價格調整機制的後果，系由於公司估值(股權價格)最終確定後對多收價款的返還，其性質並非違約金

(四)即使按違約金定性對賭中的現金補償，按對賭現金補償的計算方式所計算的結果就是損失

【案例5-7】現金補償定性為違約金的抗辯――中小企業(天津)創業投資基金合夥企業(有限合夥)與盧某海合同糾紛案

【相關法律規定】

06

第六章

回購的加速到期

第一節 在無明確約定的情況下，回購的權利主張可加速提前嗎？

一、回購權的行使，唯快不破

二、加速到期的合法理由和辦理此類案件的思路和策略

(一)有其他重大違約或不能如期完成預定目標，在未來必定觸發回購條款的情形

(二)巧妙發送問詢函或催告通知

(三)合同根本目的已無法實現的情形

【案例6-1】回購的加速到期――藍某橋、宜都天峽特種漁業有限公司、湖北天峽鱘業有限公司與蘇州周原九鼎投資中心(有限合夥)其他合同糾紛案

【相關法律規定】

第二節 加速到期在金融爭議解決中的應用

感 謝