■ 各界讚譽
★ 「辜朝明是研究總體經濟政策最精闢的分析者之一，他證明在資產負債表衰退中，財政政策是唯一有效的工具。如今他將視角拓展至世界經濟與先進國家的經濟發展史，並主張在可預見的未來，財政擴張仍是唯一有效的總體經濟政策。然而，他並不認同約翰・梅納・凱因斯提出『透過埋錢與挖錢來刺激經濟』的做法，而是強調先進經濟體必須投入能創造社會價值的投資，才能與新興經濟體並駕齊驅。」
——彼得・特明（Peter Temin），麻省理工學院（M.I.T.）
★ 「在經濟大衰退之後，辜朝明的最新著作促使我們去正視『總體經濟學的另一面』，也就是在某些情境下，私部門的首要關切不再是『利潤極大化』，而是『債務極小化』。辜朝明結合了在美國與東亞累積的豐富知識與實務歷練，深入剖析經濟發展的不同階段。我特別認為他以日本與中國為例的分析極具說服力。我誠摯推薦這本書。」
——艾克塞・萊瓊霍夫德（Axel Leijonhufvud），加州大學洛杉磯分校（UCLA）與義大利特倫托大學（University of Trento, Italy）名譽教授
★ 「經濟大蕭條造就了凱因斯，而經濟大衰退則造就了辜朝明。本書不僅將經濟分析帶入二十一世紀，也回顧過去數百年的歷史，揭開經濟學理論長期以來的盲點。本書深入淺出，卻蘊含足以獲得諾貝爾獎肯定的嶄新見解。」
——村山昇作（Shousaku Murayama），京都大學iPS Academia Japan執行長；前日本央行研究部主任
推薦序 保持追趕者的心態，面對被追趕的時代
推薦序 在停滯的迷霧中，找尋全球經濟的新航道
目錄
台灣出版序 前瞻台灣，建構全球經濟新佈局
序言
第一章 揭開總體經濟學的另一面
第二章 資產負債表問題導致借款者短缺
第三章 「被追趕的經濟體」導論
第四章 經濟發展三階段的總體經濟政策
第五章 經濟成長與維持先進國家地位的挑戰
第六章 疫情期間的貨幣政策與量化寬鬆陷阱
第七章 歐洲未能汲取一九三○年代的教訓
第八章 總體經濟學另一面的貨幣與銀行體系
第九章 全球化反彈以及自由貿易與資本自由流動的衝突
第十章 對經濟學的反思
後記
作者歷年著作及各界讚譽
參考資料與書目
前言
過去幾年間，隨著新冠疫情與烏克蘭戰爭重創全球經濟，全球社會均遭受波及，甚至經濟學家也無法倖免。不過，經濟學家面臨的困境早已醞釀成形。政府機構、學術界以及私部門中絕大多數的經濟學家都未能預料到二八年後的經濟大衰退，也未能預見其嚴重程度和持續時間，這項誤判對政治建制派與經濟學界的公信力構成重大的挑戰。畢竟，經濟大衰退源自於內部問題，而非外來衝擊，例如新病毒株的出現或獨裁政權冒然的軍事行動等。
這些「專家」對於如何因應這場衰退存在極大的分歧，而且儘管央行以及其他決策者採取了史無前例的貨幣寬鬆措施，卻屢屢無法達成通貨膨脹或經濟成長目標，使得公眾對建制派及其經濟學家產生合理的質疑。
「被追趕的經濟體」以及作者先前提出的「資產負債表衰退」概念正試圖解釋為什麼原本表現強勁且充滿活力的經濟體會失去成長動能，並且陷入長期的停滯期。雖然近年來烏克蘭戰爭和後疫情時代的供給短缺壓力推升了通膨率，但多年來（甚至數十年來）許多民眾的實質收入一直未見成長，導致廣大的群眾感到被這個時代遺棄，心中憤憤不平。
作者當年親眼見證了一九六年代的美國、一九八年代的日本以及一九九年代的台灣，當時社會充滿了活力與希望。在那個時代，幾乎所有人都能從經濟成長中受益。當時的空氣品質或許不如今日，但整體的發展欣欣向榮，人們對未來充滿信心。然而，在今日的許多先進國家，這樣的景象已不復見。
我對這三個經濟體相當熟悉，發現儘管這些國家的文化背景差異極大，卻經歷了極為類似的經濟發展歷程。這些國家之間的文化或歷史差異或許讓各國的國內生產毛額成長率差了幾個百分點，但都經歷過相似的經濟發展階段，並且——至少在新冠疫情爆發前——都面臨著長期的低利率與低通膨率。
此外，自二八年以來，儘管多數主要國家的央行都實施了大規模的貨幣寬鬆政策，通膨依然低迷。況且，儘管各國預算赤字與公債規模大幅上升——首先是一九九年後的日本，接著是二八年後的西方國家——利率也維持在極低的水準。在日本和歐元區許多國家，債券殖利率甚至轉為負值。
這些現象與目前仍在大學裡教授的經濟學理論完全不符。教科書告訴我們，大量地「印鈔票」會導致惡性通膨，而龐大的財政赤字即便未引發通膨，也會使利率上揚。然而，試圖理解零利率或負利率在資本主義體系中代表的意義，就足以令人頭昏眼花。試想，卡爾•馬克思或托瑪‧皮凱提要如何解釋負利率？
早在二十五年前，作者便於日本提出「資產負債表衰退」的概念，以解釋泡沫經濟後為何會出現長期的停滯，以及為何傳統的貨幣政策在衰退期間幾乎無效。此洞見的關鍵出發點在於：私部門並不像經濟學教科書所假設的永遠在追求利潤極大化，而是在面臨沉重的資產負債表壓力（即債務積壓）時，實際上會選擇極小化負債。
一旦推翻了這項傳統總體經濟學的基本假設，並承認債務極小化的可能性，那麼建立於原始假設之上的一切——包含許多標準政策建議——都必須重新檢視。因為如果有人在儲蓄或還債，就必須有人借款並花掉這些資金，國家經濟才能順利運轉。若整體的私部門即使在零利率的情況下仍持續償還債務，那麼公部門就必須借入並花費這些資金，以維持經濟體系的運作。
雖然資產負債表衰退的概念能夠說明一九九年後的日本以及二八年後西方國家的諸多現象，但仍不足以解釋全部的問題。這是因為這些國家的某些變化發生於二八年前，或是在資產負債表衰退之後。例如，西方國家的收入成長放緩早在二八年資產負債表衰退之前就已開始，而日本經濟成長停滯則在私部門於二六年左右完成資產負債修復後仍持續很長一段時間。
此時我意識到，還有另一個原因使得私部門在利率極低的情況下仍選擇極小化債務——甚至避免借貸。原因在於企業找不到具有吸引力的投資機會，以致無法合理化借貸與投資行為。畢竟，無論在商業還是經濟領域，都無法保證投資機會總是源源不絕。
企業找不到投資標的時，往往會選擇極小化負債——除非基於稅務和股東權益報酬率的考量——因為在沒有債務負擔的情況下，企業持續經營的可能性將大幅提升。投資機會短缺通常有兩種可能的原因：
第一個原因是缺乏技術創新或科學突破，使得投資人很難找到可行的投資計畫。這或許能解釋一七六年代工業革命前數百年來的經濟停滯。
第二個原因是海外資本報酬率較高，迫使企業選擇赴海外投資，而非留在本國。對於今日的先進國家企業而言，這個因素在投資決策上或許就跟技術突破一樣重要。此外，一九七年代日本的崛起以及一九九年代新興經濟體的發展，皆重塑了西方企業的投資版圖。企業仍致力於追求利潤極大化，以滿足股東對資本報酬的無限期望，但投資重心已不再侷限於本國市場。正是因為意識到企業投資不再侷限於國內市場，才催生了本書所提出的「被追趕的經濟體」概念。
然而，經濟學界卻未能考慮私部門資產負債表問題或資本報酬率低下對總體經濟的影響。儘管所有已開發國家都面臨這兩大問題，經濟學家仍持續建議政府採取貨幣寬鬆和平衡預算等政策，前提卻是假設私部門仍在國內投資以追求利潤極大化。
由於承諾的經濟復甦花了比預期還要長的時間，甚至往往沒有實現，公眾逐漸對建制派政黨失去信心，轉而支持政治素人與極端勢力，這對任何社會而言都是危險的警訊。雖然現今民主國家擁有更健全的社會安全網，比一九三年代的社會更能承受經濟衰退（以及政策失誤），但如果中間偏左或中間偏右的國家領導人持續奉行根本錯誤的經濟政策，只會使得百姓受苦，民主制度終將難以為繼。
一旦理解了停滯的根本原因以及傳統經濟政策失效的理由，解決之道其實出乎意料地簡單。然而，要達到這一點，我們必須拋棄傳統的貨幣與財政政策觀念——這些觀念是在已開發經濟體尚未面臨資產負債表困境或資本報酬率落後於新興經濟體的情況下所形成。
物理學和化學在數百年間不斷地演化，正是因為新的現象挑戰了既有的理論。在許多案例中，人們最終意識到，既有的知識並非錯誤，實際上只是完整事實的一部分。同樣地，學校教授的經濟學本身沒有問題，而是僅適用於這種情況：私部門的財務狀況穩健，且國內享有大量值得借貸投入的投資機會。當這些條件不再成立，我們就必須尋求全新且更宏觀的理論框架，能在不仰賴這兩項假設的前提下解釋正在發生的現象。
本書原本將作為上一本著作《大衰退年代：宏觀經濟學的另一半與全球化的宿命》的修訂和更新版本，並沿用類似結構與章節安排。然而，由於在家工作節省了往返東京地鐵及其他金融中心的通勤時間，讓我得以在前作基礎上大幅拓展，因此才有了這本新書。
我希望本書能夠說明，為何過去行之有效的政策如今卻不再管用，以及為何對「過去美好時光」的懷舊之情並無法解決未來的問題。面對這些變化，其實存在著正確與錯誤的回應方式。一旦我們能夠辨識出並理解這些變化的主要原動力，無論是個人或決策者都應能以正確的方式來回應當前的新環境，而無需在不合時宜的解決方案上浪費時間。
過去幾年間，隨著新冠疫情與烏克蘭戰爭重創全球經濟，全球社會均遭受波及，甚至經濟學家也無法倖免。不過，經濟學家面臨的困境早已醞釀成形。政府機構、學術界以及私部門中絕大多數的經濟學家都未能預料到二八年後的經濟大衰退，也未能預見其嚴重程度和持續時間，這項誤判對政治建制派與經濟學界的公信力構成重大的挑戰。畢竟，經濟大衰退源自於內部問題，而非外來衝擊，例如新病毒株的出現或獨裁政權冒然的軍事行動等。
這些「專家」對於如何因應這場衰退存在極大的分歧，而且儘管央行以及其他決策者採取了史無前例的貨幣寬鬆措施，卻屢屢無法達成通貨膨脹或經濟成長目標，使得公眾對建制派及其經濟學家產生合理的質疑。
「被追趕的經濟體」以及作者先前提出的「資產負債表衰退」概念正試圖解釋為什麼原本表現強勁且充滿活力的經濟體會失去成長動能，並且陷入長期的停滯期。雖然近年來烏克蘭戰爭和後疫情時代的供給短缺壓力推升了通膨率，但多年來（甚至數十年來）許多民眾的實質收入一直未見成長，導致廣大的群眾感到被這個時代遺棄，心中憤憤不平。
我當年親眼見證了一九六年代的美國、一九八年代的日本以及一九九年代的台灣，當時社會充滿了活力與希望。在那個時代，幾乎所有人都能從經濟成長中受益。當時的空氣品質或許不如今日，但整體的發展欣欣向榮，人們對未來充滿信心。然而，在今日的許多先進國家，這樣的景象已不復見。
我對這三個經濟體相當熟悉，發現儘管這些國家的文化背景差異極大，卻經歷了極為類似的經濟發展歷程。這些國家之間的文化或歷史差異或許讓各國的國內生產毛額成長率差了幾個百分點，但都經歷過相似的經濟發展階段，並且——至少在新冠疫情爆發前——都面臨著長期的低利率與低通膨率。
此外，自二八年以來，儘管多數主要國家的央行都實施了大規模的貨幣寬鬆政策，通膨依然低迷。況且，儘管各國預算赤字與公債規模大幅上升——首先是一九九年後的日本，接著是二八年後的西方國家——利率也維持在極低的水準。在日本和歐元區許多國家，債券殖利率甚至轉為負值。
這些現象與目前仍在大學裡教授的經濟學理論完全不符。教科書告訴我們，大量地「印鈔票」會導致惡性通膨，而龐大的財政赤字即便未引發通膨，也會使利率上揚。然而，試圖理解零利率或負利率在資本主義體系中代表的意義，就足以令人頭昏眼花。試想，卡爾•馬克思（Karl Marx）或托瑪‧皮凱提（Thomas Piketty）要如何解釋負利率？
早在二十五年前，作者便於日本提出「資產負債表衰退」的概念，以解釋泡沫經濟後為何會出現長期的停滯，以及為何傳統的貨幣政策在衰退期間幾乎無效。此洞見的關鍵出發點在於：私部門並不像經濟學教科書所假設的永遠在追求利潤極大化，而是在面臨沉重的資產負債表壓力（即債務積壓）時，實際上會選擇極小化負債。
一旦推翻了這項傳統總體經濟學的基本假設，並承認債務極小化的可能性，那麼建立於原始假設之上的一切——包含許多標準政策建議——都必須重新檢視。因為如果有人在儲蓄或還債，就必須有人借款並花掉這些資金，國家經濟才能順利運轉。若整體的私部門即使在零利率的情況下仍持續償還債務，那麼公部門就必須借入並花費這些資金，以維持經濟體系的運作。
雖然資產負債表衰退的概念能夠說明一九九年後的日本以及二八年後西方國家的諸多現象，但仍不足以解釋全部的問題。這是因為這些國家的某些變化發生於二八年前，或是在資產負債表衰退之後。例如，西方國家的收入成長放緩早在二八年資產負債表衰退之前就已開始，而日本經濟成長停滯則在私部門於二六年左右完成資產負債修復後仍持續很長一段時間。
此時我意識到，還有另一個原因使得私部門在利率極低的情況下仍選擇極小化債務——甚至避免借貸。原因在於企業找不到具有吸引力的投資機會，以致無法合理化借貸與投資行為。畢竟，無論在商業還是經濟領域，都無法保證投資機會總是源源不絕。
企業找不到投資標的時，往往會選擇極小化負債——除非基於稅務和股東權益報酬率的考量——因為在沒有債務負擔的情況下，企業持續經營的可能性將大幅提升。投資機會短缺通常有兩種可能的原因：
第一個原因是缺乏技術創新或科學突破，使得投資人很難找到可行的投資計畫。這或許能解釋一七六年代工業革命前數百年來的經濟停滯。
第二個原因是海外資本報酬率較高，迫使企業選擇赴海外投資，而非留在本國。對於今日的先進國家企業而言，這個因素在投資決策上或許就跟技術突破一樣重要。此外，一九七年代日本的崛起以及一九九年代新興經濟體的發展，皆重塑了西方企業的投資版圖。企業仍致力於追求利潤極大化，以滿足股東對資本報酬的無限期望，但投資重心已不再侷限於本國市場。正是因為意識到企業投資不再侷限於國內市場，才催生了本書所提出的「被追趕的經濟體」概念。
然而，經濟學界卻未能考慮私部門資產負債表問題或資本報酬率低下對總體經濟的影響。儘管所有已開發國家都面臨這兩大問題，經濟學家仍持續建議政府採取貨幣寬鬆和平衡預算等政策，前提卻是假設私部門仍在國內投資以追求利潤極大化。
由於承諾的經濟復甦花了比預期還要長的時間，甚至往往沒有實現，公眾逐漸對建制派政黨失去信心，轉而支持政治素人與極端勢力，這對任何社會而言都是危險的警訊。雖然現今民主國家擁有更健全的社會安全網，比一九三年代的社會更能承受經濟衰退（以及政策失誤），但如果中間偏左或中間偏右的國家領導人持續奉行根本錯誤的經濟政策，只會使得百姓受苦，民主制度終將難以為繼。
一旦理解了停滯的根本原因以及傳統經濟政策失效的理由，解決之道其實出乎意料地簡單。然而，要達到這一點，我們必須拋棄傳統的貨幣與財政政策觀念——這些觀念是在已開發經濟體尚未面臨資產負債表困境或資本報酬率落後於新興經濟體的情況下所形成。
物理學和化學在數百年間不斷地演化，正是因為新的現象挑戰了既有的理論。在許多案例中，人們最終意識到，既有的知識並非錯誤，實際上只是完整事實的一部分。同樣地，學校教授的經濟學本身沒有問題，而是僅適用於這種情況：私部門的財務狀況穩健，且國內享有大量值得借貸投入的投資機會。當這些條件不再成立，我們就必須尋求全新且更宏觀的理論框架，能在不仰賴這兩項假設的前提下解釋正在發生的現象。
本書原本將作為上一本著作《大衰退年代：宏觀經濟學的另一半與全球化的宿命》的修訂和更新版本，並沿用類似結構與章節安排。然而，由於在家工作節省了往返東京地鐵及其他金融中心的通勤時間，讓我得以在前作基礎上大幅拓展，因此才有了這本新書。
我希望本書能夠說明，為何過去行之有效的政策如今卻不再管用，以及為何對「過去美好時光」的懷舊之情並無法解決未來的問題。面對這些變化，其實存在著正確與錯誤的回應方式。一旦我們能夠辨識出並理解這些變化的主要原動力，無論是個人或決策者都應能以正確的方式來回應當前的新環境，而無需在不合時宜的解決方案上浪費時間。
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